Jorge Quiroz Socio Principal de Quiroz & Asociados

Al menos desde 1551 y hasta 1866, las crisis en el mundo occidental – manías y pánicos – se sucedieron, en promedio, más o menos cada diez años. Posteriormente, este lapso se extendió algo, pero sólo excepcionalmente alcanzó casi las tres décadas – desde 1945 a 1974, lo que nos lleva a preguntarnos, de la mano de estudiosos como Hyman Minsky o Charles Kindleberger, si acaso existe una suerte de “anatomía de la crisis”. Y el caso es que aparentemente sí.

Indefectiblemente, todo comienza cuando emerge alguna oportunidad en el mercado, que es tomada por unos pocos agentes primero y por muchos más después. Luego sigue una suerte de euforia, en que nadie quiere quedar fuera de lo que parece ser una “ganancia anormal pero cierta”, toda una contradicción desde luego. El fenómeno dura hasta que algo, una variable que “se sale de rango”, comienza a sugerir que las cosas podrían estar fuera de lugar. Entonces alguien intenta salir primero del activo en cuestión y otro le sigue, hasta que sucede la estampida. Le llamamos a esto último “falacia de composición”: lo que puede ser posible para un individuo, “salirse a tiempo del mercado”, no lo es para el agregado. Entonces comienza el pánico: se hunde el Titanic, pero no hay suficientes botes.

Un elemento no siempre destacado es el rol que juegan “los expertos”, en este proceso. Cuando una de las variables en cuestión “se escapa de rango” – la etapa de la euforia – aparece algún experto que provee “la ideología de la euforia”, esto es, algún análisis que calma al mercado porque explica por qué “esta vez será distinto”. Esas explicaciones terminan por prolongar más la euforia y por ende, a hacer más aguda la caída posterior. Pero son consubstanciales a la crisis: sin ideología de la euforia no habría crisis. Y la ideología de la euforia es aceptada porque es lo que el humano quiere escuchar: que las cosas están bien.

Hay ideólogos de la euforia tristemente famosos, como el profesor Irving Fisher en la crisis del ‘29. Y hay también teorías de la euforia tristemente célebres, como la que escuchamos en la víspera de la crisis punto com: que no había que mirar los flujos de caja descontados porque las empresas tecnológicas debían valorizarse de otra forma.. Lo que nos lleva a la coyuntura internacional actual. ¿Hay alguna variable que luzca “fuera de rango”? Creo que está escrito en las paredes: es la tasa de interés a la que se endeudan hoy los gobiernos de los países desarrollados. Nunca antes se había visto aquello de países con deudas elefantiásicas y contingencias sociales incalculables, endeudándose en el mercado a tasas cercanas a cero – algunos consiguen incluso tasas negativas – lo que coincide con la expansión nunca antes vista de los balances de sus respectivos bancos centrales – el “QE”.

Pero ya contamos con una ideología de la euforia: “expertos” hablan de la “nueva normalidad” – su sólo nombre debería mover a sospecha. También contamos con respetables “papers” de investigadores de la FED que sostienen que las tasas bajas nada tienen que ver con los temerarios balances de los bancos centrales: se trataría, nos dicen, de un fenómeno demográfico…

Y partiendo de las bajas tasas a que se endeudan los gobiernos, se construye toda una miríada de bajas tasas en el mercado mundial, por obra y gracia del CAPM – otra teoría – que parte suponiendo que “la tasa libre de riesgo” es aquella del gobierno respectivo. La contrapartida de las tasas bajas son altos precios de activos: la capitalización del mercado en Estados Unidos ya sobrepasa largamente los niveles históricos normales, por cualquier parámetro que se mire. Nunca antes los fondos de pensiones del mundo entero tuvieron activos tan caros con flujos de caja tan magros.

Me temo que en algún momento seremos testigos de “una corrección” en el costo del capital mundial. Para entonces, como antes, será tarde para constatar que el Titanic se hunde y que no hay botes para todos.

Pero no va a ser el fin del mundo. De hecho, no sería nada nuevo, al menos desde 1551.